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ブラックマンデーから30年

2017年10月18日

ブラックマンデーから30年


 明日はブラックマンデー(1987年10月19日)からちょうど30年目となります。NYダウがたった1日で508ドル(22.6%)も急落し、たちまち世界の株式市場も急落となりました。

 本誌を書き始めて約7年となりますが、まだブラックマンデーについて1度も書いたことがなかったため、ブラックマンデーに至った当時の背景を検証してみます。

 NYダウが1987年10月19日に急落したため、翌20日の日経平均も急落しました。前日の25746円(終値、以下同じ)から21910円まで3836円(14.9%)もの急落となりました。下落率、下落幅とも現在まで破られていません。

 昨日(2017年10月17日)の日経平均は11連騰中で21336円となりましたが、まだブラックマンデーで急落した水準より少し安いことになります。

 日経平均は1984年に10000円を突破したあとも上昇を続け、ブラックマンデーの少し前には26646円と、当時の史上最高値を記録していました。

 それでは当時のNYダウの水準はどうだったのでしょう?

 ブラックマンデーの前営業日の10月16日が2247ドルで、それが当日に508ドル(22.6%)下落して1739ドルとなりました。

 ケタを間違えているわけではありません。当時のNYダウは現在の10分の1以下でした。NYダウは30銘柄で構成されていますが、常に成長力のある銘柄に頻繁に入れ替えているため、米国株式市場全体より大きく上昇しているはずです。

 現在もNYダウを構成する30銘柄のうち、何と18銘柄がブラックマンデー後に構成銘柄となっています。さらに2銘柄がブラックマンデーのあった1987年に構成銘柄となっています。本年1月27日付け「祝2万ドル! NYダウ」にも書いてあります。

 そうは言ってもブラックマンデーからNYダウは10倍になり、日経平均はやっと当時の水準に追い着こうとしています。

 それではブラックマンデーに至った背景とは、何だったのでしょう? 

 1985年2月に1ドル=260円をこえた「行き過ぎたドル高」を、協調介入で強引に押し下げようとした同年9月22日のプラザ合意は劇的な効果がありました。問題はそこからドル安が止まらなくなってしまいました。
 
 そこで1987年2月のルーブル合意で「行き過ぎたドル安」を止めようとしましたが全く効果がなく、同年末には1ドル=120円になってしまいました。当時の米国は(現在もそうですが)大幅な貿易赤字と財政赤字を抱えていたのでドル安が止まらず、そこに猛烈なインフレと長期金利上昇が加わってしまいました。

 そうなると米国からの資本引き上げも加速し、ブラックマンデーまでの半年間で10年国債利回りが7%から10%まで上昇していました。まさに当時の米国は最悪の経済状況だったことになります。

 そうなると処方箋は、まず利上げでドル安とインフレを止めなければなりませんが、これ以上の景気後退も避けたい米国は、何と日本と西独(当時)に利下げを要請します。

 日本はそれに従って公定歩合を史上最低(当時)の2.5%まで引き下げましたが、西独は聞き入れません。それどころかインフレ回避のため1987年9月に利上げしてしまいました。つまりドル安を止めるためには米国も利上げしなければならなくなり、そこですでに下落に転じていた米国株が一気に崩れてしまいました。

 一方で日本株は急落翌日に2037円高となり、半年後の1988年4月には急落前の水準を回復していました。さらに日銀が1989年5月まで利上げを躊躇していたため(まだ米国の利下げ要請を守っていたため)猛烈なバブルとなり、日経平均も1989年の大納会に38915円の史上最高値となりました。

 この辺が振り返って考えるブラックマンデーの背景です。少なくとも現在の世界を取り巻く経済・金融情勢とは全く違うため、ブラックマンデー型の株価急落は考えられません。

 本誌は数週間前に日本株の中期見通しを数年ぶりに修正し、警戒レベルを引き上げるべきと考えていますが、その背景は「気になる材料が揃ってきたこと」と、「市場から弱気がほとんどいなくなったこと」と考えます。


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■闇株的見方 » 株式 | 2017.10.18

絶好調の米国株式市場で「ちょっと気になる」ニュース

2017年10月17日

絶好調の米国株式市場で「ちょっと気になる」ニュース


 CEOが交代したばかりのゼネラル・エレクトリック(以下、GE)は10月9日、トライアン・ファンド・マネジメント(以下、トライアン)の最高投資責任者(CIO)であるエド・ガーデン氏が同日付けで取締役に就任したと発表しました。

 また日用品大手のプロクター・アンド・ギャンブル(以下、P&G)は10月10日に株主総会を開催し、同じトライアンを主宰するネルソン・ペルツ氏が株主提案していた同氏の取締役就任を否決したと発表しました。

 ここでトライアンとは2005年にこのネルソン・ペルツ氏、エド・ガーデン氏らが立ち上げた投資ファンドで、運用資産は100億ドル(1兆1000億円)を超えています。米国でも最大級のアクティビスト(物言う株主)とされており、かなりの大企業でも果敢に投資した上で、大胆な事業再編案やリストラ案を提案して株価上昇を狙う投資手法となります。

 そのトライアンが、GEには取締役を送りこむことに成功し、P&Gには失敗したことになります。逆に言えばGEはトライアンの要求を受け入れ、P&Gは拒絶したことになります。

 トライアンは2015年からGEに投資しており、合計25億ドル(2800億円)を投入してGEの約1%を保有しています。しかしGEの株価は年初から27%も下落しており、トライアンの持ち株も含み損となっています。

 GEの新CEOであるフラナリー氏は、このままでは株主である機関投資家がかなりトライアンに賛同して今後の経営がやりにくくなると考え、早めに要求を受け入れたはずです。また今後もトライアンの提言や要求を、ある程度は受け入れた経営となるはずです。

 一方でトライアンは本年に入ってからP&Gを大量に買い増し、合計35億ドル(3900億円)を投入してP&Gの約1.5%を保有しています。P&Gの株価は年初から5%上昇していますが、同期間におけるS&P500の12%上昇、同業・ユニリーバの29%上昇と比べれば「かなり」見劣りします。

 P&Gは株主総会における委任状争奪となり、P&Gの合計4割を保有する機関投資家や大手株主アドバイザーがトライアンを支持するなど拮抗していたはずですが、結果は否決でした。

 トライアンは早速、独立した機関による票数確認を要求しています。また今回の委任状争奪を巡るキャンペーンに、P&Gとトライアン双方が合計で6000万ドル(67億円)を費やしたそうです。

 またトライアンのこれまでのアクティビストとしての活動は、ハインツ(ケチャップで有名)、ペプシコ、BNYメロン(大手の銀行持ち株会社です)、デュポンなどに投資して、同じような提案・要求を繰り返しています。BNYメロンには取締役1名を送り込みました。
 
 さてここからが本題です。

 確かにトライアンはGEに25億ドル(2800億円)、P&Gに35億ドル(3900億円)と、巨額資金をつぎ込んでいますが、対象が大企業であるためそれぞれ1%、1.5%の株式を保有しているだけです。
 
 それにも関わらずGEは委任状争奪の前に要求を受け入れ、P&Gは株主総会の委任状争奪で(今のところ)拮抗しているところまで漕ぎつけました。

 アクティビストの提案・要求とは、突き詰めれば投資している企業の株価を「手っ取り早く」上昇させるためであり、その企業の長期展望はあまり気にしないものです。

 しかも同じように目先の株価上昇を求める機関投資家が比較的簡単に賛同するため、自らはそれほど大量の株式を保有する必要はありません。

 ということはアクティビストを含む株主が、比較的簡単に上場企業に提案・要求を受け入れさせられるようになり、(今でもその傾向がありますが)ますます上場企業は目先の業績や株価を重視する経営となってしまいます。

 つまり上昇を続ける米国株式市場では、今後ますます「将来の株価上昇まで先取りする」ことになりそうです。


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■闇株的見方 » 株式 | 2017.10.17

韓国と中国の通貨スワップ協定が消滅する

2017年10月10日

韓国と中国の通貨スワップ協定が消滅する


 韓国と中国の間で締結されている通貨スワップ協定が本日(10月10日)満期を迎えますが、契約延長の交渉が一切行われておらず、そのまま自然消滅となるようです。

 THAAD(高高度防衛ミサイル)の配置を巡り、中国と韓国の間がぎくしゃくしている影響もあるようです。

 この韓国と中国の通貨スワップ協定はリーマンショック直後の2008年10月に締結されたもので、韓国ウォンと人民元を一定のレートで総額3600億元(約6兆円)融通しあうものです。実際には一方の国(例えば韓国)が通貨危機となり外貨が不足したとき、もう一方の国(ここでは中国)が一定のレートで韓国ウォンを人民元に交換して融通するものです。

 ここでもし韓国が通貨危機となり外貨が不足したとしても、実際に交換性が大きく制限されている人民元を融通されてもあまり効果があるとも思えませんが、いざというときの安心材料くらいにはなります。

 現時点で韓国は(この消滅する中国との通貨スワップ協定を加えて)総額1220億ドル(13.7兆円)相当の通貨スワップ協定を締結しています。すべていざというときに相手国通貨が融通されるだけで、絶対必要となるドルが融通される通貨スワップではありませんが、それでもその約半分が消滅してしまうことになります。

 日本と韓国の間でも日韓通貨スワップ協定が締結されていましたが、それが民主党政権時代になぜか(通貨危機時に絶対必要となるドルとの交換も含めて)総額700億ドル相当まで大盤振る舞いされていました。自民党政権となると大幅に減額され2015年までに完全に消滅しています。

 これも韓国が通貨危機となれば、日本は(紙屑となりそうな)韓国ウォンを受け取って(700億ドル全額ではないものの)貴重なドルを韓国に融通することになります。日本が通貨危機となって韓国からドルを融通してもらうことは実際問題として考えられず、一方的に日本から韓国への信用供与となっていました。

 また基本的に米国は通貨スワップ協定を締結しませんが、それでもリーマンショック時には韓国との間で300億ドルの通貨スワップ協定が締結されていました。これもとっくに消滅しています。

 またユーロ圏は、域外では中国と450億ユーロ(6兆円)相当の通貨スワップ協定を結んでいるだけで、韓国はいざというときにドルに次ぐ基軸通貨であるユーロが融通されることもありません。

 つまり韓国は本日以降、いざというときに役に立つとも思えない(ドル、ユーロ、ポンド、円、人民元以外の)ローカル通貨が融通されるだけとなります。

 さて韓国は年間1000億ドル近い経常収支の黒字国で、黒字額はドイツ、中国、日本に続く世界4位であるはずです。また本年7月時点の外貨準備も3900億ドル近くあります。

 しかし韓国経済は常に通貨危機懸念や外貨不安が囁かれています。韓国は水面下で世界の主要国に新たな通貨スワップ締結を働きかけているようですが、どうも米国、英国、ドイツ、フランス、オランダ、ロシア、カナダ、メキシコ、ブラジルに至るまで拒否されているようです。

 日本も「韓国が希望すれば応じる」という態度をとっていますが、実際はお引き取り願っており、本日から中国も拒否することになります。

 今月からFRBが保有資産縮小に踏み切っており、また年3回の利上げペースも維持するようで、何かをきっかけに世界のどこかでドル調達に不安が出てくる恐れもあります。

 さすがに韓国が、ベネズエラより早く通貨危機となることはありませんが、北朝鮮に近い大統領がいることもあり、世界の金融市場では「要注意」とされているのかもしれません。そうでなければ各国との通貨スワップ協定が締結できないはずがないからです。

 ちなみに韓国の格付けはAAクラスで、Aクラスの日本や中国より高格付けとなっていますが、世界の主要格付け機関はいざというときに何の役にも立たないことは、今に始まったことではありません。

 ということで今後は韓国経済や金融情勢も注意しておく必要があるかもしれません。


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■闇株的見方 » 経済 | 2017.10.10

ノーベル文学賞を受賞したカズオ・イシグロ氏とは?

2017年10月06日

ノーベル文学賞を受賞したカズオ・イシグロ氏とは?


 スウェーデン・アカデミーは日本時間本日(10月5日)午後8時過ぎ、本年のノーベル文学賞はカズオ・イシグロ氏が受賞したと発表しました。

 前評判にもほとんど上がっていませんでしたが、世界的にも評価の高い作家のひとりです。日本では村上春樹氏しかマークしていなかったマスコミや書店などは大慌てとなっています。

 日本でも「知る人ぞ知る」作家ですが、それではこのイシグロ氏とはどういう作家なのでしょう?

 カズオ・イシグロ(石黒一雄)氏は1954年に長崎市で生まれ、5歳の時に一家で英国に移住し、そのまま英国籍を取得しています。英国では二重国籍が認められていますが、日本では認められていないため、1982年に日本国籍を放棄しています。

 したがってイシグロ氏は日系イギリス人となります。何度か来日していますが日本語はほとんど話せず、また作風にも日本人らしいところはありません。また作品には日本がよく出てきますが、ご本人によると「想像の産物」だそうです。

 イシグロ氏の代表作は、何といっても1989年に出版されたThe Remains of the Day(邦題:日の名残り)で、英国文学界の最高峰とされるブッカー賞を受賞しています。また1993年にアンソニー・ホプキンス主演で映画化され、翌年のアカデミー作品賞候補にもなりました。本誌も映画は見ていますが、原作者が日系人であるとは全くわかりませんでした。

 2005年出版のNever Let Me Go(邦題:私を離さないで)も有名で、2010年に映画化されています。また2016年には日本のTBSテレビがドラマ化しています。

 イシグロ氏は大変に寡作の作家で、長編小説は2015年に出版されたThe Buried Giant(邦題:忘れられた巨人)まで入れて7作品しかありません。

 余談ですがノーベル賞の賞金は900万クローナ(1億2400万円)で、文学賞は複数受賞がないため、すべてイシグロ氏が受取ることになります。

 さて今年のノーベル賞は10月2日から順次発表されていますが、残念ながらここまで日本人の受賞はありません。そこへ日系のイシグロ氏が受賞したことになります。

 明日(10月6日)には平和賞、9日には経済学賞が発表されますが、平和賞は「政治イベント」でしかなく、経済学賞はそもそもノーベルの遺志ではなく1968年にスウェーデン国立銀行の創設300周年祝賀の一環として生まれたものであるため、本年のノーベル賞発表も「山場」をこえたことになります。

 ちなみに9日に発表されるノーベル経済学賞の候補に、プリンストン大学の清滝信宏教授の名前もあります。受賞となれば日本人初の経済学賞となります。

 これも余談ですが、日本ではノーベル賞の賞金は無税ですが、経済学賞の賞金だけは課税されるそうです。理由は、経済学賞だけ賞金を財団(ノーベル財団)ではなく企業(スウェーデンの国立銀行)が支払うからです。

 さて本日は、本誌もイシグロ氏受賞のニュースを聞いて大慌てで内容を差し替えて書き直したため、時間の関係もありやや短くなってしまいました。

 最後に、本日「ボツ」にした内容(表題)は「今回の衆議院選挙はまるで応仁の乱」でした。小池都知事の師匠である細川元首相がそう批判しており、文句なく名言だと考えましたが、日の目を見ることはないと思います。



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■闇株的見方 » 社会 | 2017.10.06

アサツーDK・ベインキャピタル・WPP

2017年10月04日

アサツーDK・ベインキャピタル・WPP


 久々の3点セットですが、正確に書くと「アサツーDKのサラリーマン経営陣・ハゲタカのベインキャピタル・根回し不足のWPP」となります。

 もちろん「東芝のサラリーマン経営陣・ハゲタカのベインキャピタル・根回し不足のWD」と対比させています。たぶん似たような混乱が起こると感じます。

 国内3位の広告会社であるアサツーDK(以下、ADK)は10月2日、ベインキャピタルがTOBを実施して非上場となると発表しました。

 TOB価格は直前の終値である3170円に約15%のプレミアムを加えた3660円、TOB成立の最低買入れ株数は議決権の50.1%、上限は定めておらず最大買収金額は1517億円となります。

 TOB(非上場化)の目的は「再上場までの間に遅れているデジタル化対策を急ぐ」となっており、当然にADK経営陣はTOBに賛同しています。

 ADKのIRには、こういうTOBの決まり文句である「目先の決算や株価に影響されない大胆な経営で企業価値を増大させる」といったニュアンスで書かれています。また最初から比較的短期間での再上場を想定しているようです。

 ADKは1998年に世界最大の広告会社であるWPP(英国)と資本提携しており、現在でもWPPはADKの25%を保有する筆頭株主です。またADKも同時期にWPPの2.4%を取得していますが、当初は両社がともに300億円で相手会社の株式を取得していました。

 為替変動もありますが、現時点でADKが保有するWPP株式の時価総額は640億円、WPPが保有するADK株式の時価総額はTOB価格で計算しても378億円しかありません。

 確かにADKは2014年頃からWPPに提携解消を申し入れていたようですが、今回のTOBはWPPが全く承諾していない「見切り発車」のようです。提携契約書には合意なしでも一方が通知すれば12か月後に解消できると書かれているそうですが、普通の契約なら例外規定が必ず盛り込まれているはずで、最初から喧嘩を売るようなTOB発表は「まるで東芝とWD」となります。

 東芝の記事に何度も書いているので簡単にしますが、ベインキャピタルが買い付け会社を通じて最大1517億円を出資するわけではなく、自己資金による出資はせいぜい3割(つまり最大で450億円ほど)しかなく、残りは買い付け会社が銀行(三菱東京UFJ銀行のようです)から最大1000億円超を借り入れて賄います。

 そしてTOBが成功してADKが非上場となると、この買い付け会社をADKと合併させてしまいます。つまりその1000億円超の借り入れはベインキャピタルではなくADKがせっせと返済することになり、買収資金の3割しか出さないベインキャピタルはADKの全株式を握り、再上場益を独り占めすることになります。

 ベインキャピタルに限りませんが、こういうハゲタカファンド(正確にはLBOファンド)が日本企業を手に入れてしまうと、その最優先課題は再上場による売却益の確保でしかなく、企業価値の増大などは期待できません。

 報道では売り上げが10倍あるWPPとの間に経営スタイルや価値観の違いが出ていたそうですが、かといって負債を最大1000億円も押し付けられ再上場益しか目的がないベインキャピタルの傘下となる道を、ADKのサラリーマン経営陣が選んでしまったことになります。

 業績が上がらないと(というより再上場が遅れると)即刻クビとなることも知らないようで「まるで東芝」です。それでも日経新聞は「ADK、広告世界大手から独立へ」と好意的に報道しています。

 さらに改めて考えると「TOB価格が安すぎる」はずです。6月30日現在のADKの純資産は1080億円ですが、882億円ある投資有価証券にはこのWPP株式だけでなくかなりの含み益があるはずで、TOBの最大金額(全株取得金額)の1517億円は「実質純資産だけ」となります。ADKの収益力(今年度の純利益予想が55億円)や、のれん代や各種無形資産は「ゼロ評価」となります。

 本日(10月3日)のADK終値は3800円と早くもTOB価格を上回っており、市場もTOB価格が安すぎる(TOB価格の引き上げか対抗するTOBが予想される)と感じているようです。少なくともWPPは3660円のTOBには応じないはずです。

 やはりベインキャピタルが主導権をとった東芝の半導体事業の売却でも、2兆円のうち2120億円しか出資しないベインキャピタルが(どうでもよい当初の議決権ではなく)新規上場時にどれだけの株数を保有することになっているのかは、当分は絶対に発表できない「とんでもないもの」となっているはずです。


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■闇株的見方 » 株式 | 2017.10.04
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