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東芝の半導体事業売却は、新たな国賊行為の始まり(追加記事有り)

2017年06月22日

東芝の半導体事業売却は、新たな国賊行為の始まり(追加記事あり)


 東芝は本日(6月21日)の取締役会で、分社化した半導体事業会社の売却を巡り、産業革新機構、米ベインキャピタル、日本政策投資銀行からなるコンソーシアムに優先交渉権を与えると決定しました。

 また韓国の半導体メーカーであるSKハイニックスと三菱東京UFJ銀行も、資金の貸し手として参加するようで、「日米韓連合」とする報道が多いようです。

 また東芝が公表した本日のIRには「(半導体事業会社の)企業価値、国外への技術流出懸念、国内の雇用の確保、手続きの確実性等の観点から総合的に評価した」と書かれています。

 この期に及んでまだ東芝の経営陣に「総合的に判断する」能力が残っていたとは思えませんが、今月28日開催の定時株主総会までに最終合意し、来年3月末までに売却完了を目指すようです。

 何とか東芝の技術の(あればですが)国外流出を避けたい経済産業省と、何とか(形だけでも)主導権を残したい産業革新機構が政策投資銀行を巻き込み、KKRやシルバーレイクよりは「何とかなりそうな」ベインキャピタルを中心に据え、そのベインキャピタルが連れてきた同業のSKハイニックスが出資ではないため独禁法審査も何とかなりそうと考え、銀行団や一般株主をひとまず安心させられる2兆円まで何とか積み上げただけのものです。

 半導体事業会社の売却を差し止めているウェスタン・デジタルにどう対処するとか、定時株主総会まで1週間しかないこのタイミングで優先交渉権を与えてしまったら足元を見られるとか、万一決裂した場合に他陣営がもっと足元を見るはずなど、少しだけ先のことも一切考えていないようです。

 さて漏れ伝わってくる資金の負担割合ですが、この半導体事業会社を買収する特別目的会社(SPC)を設立し、産業革新機構と日本政策投資銀行が3000億円ずつ、ベインキャピタルが8500億円を出資し、そのベインキャピタルにSKハイニックスが4000億円を融資し、さらに三菱東京UFJ銀行が5500億円を融資し、合わせて2兆円とするようです。

 お話になりません。

 まずベインキャピタルに限らず、こういうファンドが企業買収する場合、だいたい自己資金は3割程度で株式の過半数を握り経営を支配してしまいます。残る7割は外部資金(つまり借入れ)ですが、買収が成功するとこのSPCを被買収会社(ここでは東芝の半導体事業会社)と合併させてしまいます。

 つまりファンドの借入れを含むすべての借入れは、被買収会社が(くどいようですが東芝の半導体事業会社のことです)せっせと返済することになります。そのために過酷なリストラで人件費をケチり、必要な設備投資もケチり、負債の返済を優先しなければなりません。その一方でファンドは、しばらくするとIPOで自己資金分をさっさと回収してしまい、コストがタダ以下となった株式でその後も経営を支配し続けることになります。

 今回は産業革新機構と政策投資銀行が3000億円ずつ出資しても、それぞれ全体で2兆円の15%ずつでしかなく、三菱東京UFJ銀行の5500億円を純粋の融資としても総出資額の1兆4500億円の20%強ずつでしかなく、経営には何の口出しもできない「少数株主」でしかありません。せいぜい取締役の椅子を少しだけ割り当ててもらえるだけです。

 ベインキャピタルが自己資金で出資する4500億円は(SKハイニックスが4000億円を融資するから)、総出資額1兆4500億円の31%ほどで、だいたいファンドが企業買収で出資する自己資金の割合となります。

 ここでベインキャピタルとSKハイニックスの「仕切り」が不明ですが、SKハイニックスの4000億円は融資なので、そのまま半導体事業会社に返済させてしまうような気がします。とりあえずスタート時点ではSKハイニックスに経営執行を任せるはずですが、業績が伴わなければ(早くIPOができなければ)「解任」してしまうはずです。

 ベインキャピタルはたった4500億円で半導体事業会社をすっかり支配できているので、何でもありとなります。

 三菱東京UFJ銀行も、そんなSPCに5500億円も融資して大丈夫と思っているのでしょうか?というよりその5500億円もSPCにではなくベインキャピタルに融資するような気がします。その方が優先的に返済されるはずだからです。

 そうするとベインキャピタルは4500億円の自己資金で、融資の(SKハイニックスと三菱東京UFJ銀行の)9500億円は半導体事業会社に押し付けてしまうため、1兆4000億円の半導体事業会社の株式を取得することになり、順調にいけばその2割ほどを売却すればすべて自己資金を回収できるはずです。もちろんその後も延々と半導体事業会社を支配し続けることになります。

 ファンドによる企業買収とは、日産自動車を買収したルノーや、シャープを買収した鴻海グループなどに比べて「はるかにタチが悪い」ものなのです。

 新たな国賊行為が始まるようです。


(以下、その後の報道も入れて追加記事です)

 その後の報道では、産業革新機構が出資する3000億円で議決権の50.1%、日本政策投資銀行の出資する1000億円で16.5%(残る2000億円は議決権のない優先株)、ベインキャピタル(SKハイニックスも含めて)が出資する2000億円で33.4%(残る6500億円は優先株)という内容になっています。

 曲がりなりにも最大金額を出すベインキャピタルがそれで承諾しているのなら結構ですが(経験的にはあり得ません)、なんとも奇妙な出資劇となります。

 まあオール日本とすれば、そのままうまくいけば結果オーライですが、決裂すれば(ウェスタン・デジタルの差し止めも含めて)その後は悲惨なことになりそうです。


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■企業 | 2017.06.22

富士フイルムでも「不適切会計」

2017年06月14日

富士フイルムでも「不適切会計」


 富士フイルムホールディングス(以下、富士フイルム)は6月12日、連結子会社である富士ゼロックスの販売子会社における不適切な会計処理により2010年度から2015年度までの損失額が累計375億円になると発表するとともに、遅延していた2017年3月期の決算短信を発表しました。

 富士フイルムは4月20日に、富士ゼロックスのニュージーランド販売子会社で過去の不適切な会計処理が見つかり、公認会計士3名からなる第三者委員会を設置して調査するため、2017年3月期の決算短信を1か月延期すると発表していました。

 実際には富士ゼロックスのオーストラリア販売子会社でも不適切な会計処理が見つかり、損失額の累計が当初見込みの220億円から375億円まで拡大したものの、関係がほとんどなかった(とされる)2017年3月期は(あらかじめ)有価証券売却益を計上していたこともあり、従来予想を上回る1315億円の純利益となりました。

 富士ゼロックスは、富士フイルムと米ゼロックス英国法人の合弁会社として1962年に設立されました。1997年に合弁相手の英国法人が米ゼロックス本社の完全子会社となり、さらに2001年にゼロックス本社が経営難から持ち株の半分(25%)を富士フイルムに売却したため、現在は富士フイルムが75%を保有するグループ最大の連結子会社となっています。

 実は富士フイルムは2017年3月期から(実際は2016年6月の定時株主総会で承認されてから)監査法人を「あの」新日本監査法人からあずさ監査法人に変更しています。「あの」新日本監査法人が東芝問題で2015年12月に行政処分を受けたため、監査法人を新日本監査法人から変更した最初の大手企業だったはずです。

 そして交代したあずさ監査法人が「さっそく」本年2月に富士ゼロックスの販売子会社に損失が隠れていると指摘し、親会社である富士フイルムの「事情聴取」では埒が明かなかったため、4月20日に第三者委員会を設置していました。今回はいち早く関係者の処分も発表しています。

 やや「手際が良すぎる」とも感じますが、この第三者委員会には大物検事OBを指定席の委員長に据えずに公認会計士だけで実務的に進めており、最初から政治決着ではなく全貌解明を目的としていたようで好感が持てます。

 あとは6月中に提出済みの2010年3月期~2016年12月期の有価証券報告書および四半期報告書を修正・再提出しなければなりませんが、たぶんこれで「一件落着」のはずです。

 富士フイルムは今回が本誌に初登場であり、それだけ「突っ込みどころのない堅実会社」となりますが、問題はそんな富士フイルムでも海外子会社(正確には孫会社)で不適切な会計処理が長期間にわたって行われており、しかもそれがずっと発見できなかったことです。

 2010年3月期までしか遡っていない理由は、金融商品取引法における時効(7年)が成立しているからですが、たぶんもっと以前から行われていたはずです。

 また公表された「手口」は、事務機のリース契約において本来は毎年の使用量に応じて請求すべきものを契約時にまとめて計上していたというものですが、それだけだとあまりにも「単純」で、それだけで375億円の累計損失になるというのも「不思議」で、たぶん架空売り上げのようなものも含まれていたと感じます。

 富士フイルムはそれも含めて「一気に」決着させてしまったようです。

 しかし日本企業の海外子会社あるいは孫会社の不正による巨額損失は、ちょっと思い出すだけでLIXIL中国子会社・ジョウユウの662億円、KDDIシンガポール子会社の337億円、江守ホールディングス中国子会社の462億円(親会社の江守ホールディングスはこれで破綻)などがあり、しかもその不正の追及がうやむやになっているものばかりです。

 また不正があったとまでは言いませんが、東芝のウェスティングハウスや日本郵政のオーストラリア物流会社なども、親会社のコントロールが効かず巨額減損が発生しています。

 「突っ込みどころのない堅実会社」であるはずの富士フイルムでも、長期にわたって発見できなかった海外子会社(孫会社)の不正は(不適切ではなく不正です)、海外進出が盛んな日本企業のなかにまだゴロゴロあるような気がします。

 身構えておく必要がありそうです。


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■企業 | 2017.06.14

ますます悪い方向に進んでいるとしか思えない東芝

2017年05月31日

ますます悪い方向に進んでいるとしか思えない東芝


 昨日はお休みしてしまいましたが、やっぱりどうしても気になる東芝についてです。東芝の現経営陣は相変わらず「目先」で「安直」なことしか考えておらず、その周りには「保身」で汲々とする勢力しか見えていないからです。

 本誌は東芝については3月末の米子会社・ウェスティングハウス(以下、WH)の破産法適用申請直後から、「オール日本」の損得で考えるべきと強調しています。それは破産法適用申請で「オール米国」を敵に回してしまったためWHの損失は果てしなく東芝本社に押し付けられ、虎の子の半導体事業は徹底的に買い叩かれる結果にしかならないからです。

 本来なら民間企業である東芝の行く末を「オール日本」で考えるとは見当はずれな議論ですが、このままだと東芝だけでは辻褄を合わせられなくなり、その負担は「オール日本」にツケ回されるはずだからです。

 東芝の現経営陣はとっくに当事者意識を失っており、ここにきてその「オール日本」に含まれるはずの銀行団、経産省、産業革新機構、東証などが、それぞれ「保身」に汲々としてバラバラに動いているため、本日の表題となるわけです。

 その半導体事業の売却は、確かに海外から複数の買い手がいるものの、まず「オール日本」として売却すべきかどうかを考えなければならないはずです。そもそも半導体事業の売却は、1兆円規模の貸出し残高のある銀行団がパニックになっているからと、2018年3月までに債務超過を解消しなければ上場廃止になるからという「目先」の理由からでしかないからです。

 東芝独自の「試算」では2017年3月末で5400億円の債務超過となっていますが、その解消のためと銀行団のパニックを抑えるためだけに、虎の子の半導体事業を海外に何が何でも売り飛ばすというのも「目先しか見ていない安直すぎる判断」となります。

 仮に上場廃止となっても半導体事業を中心に必死に経営を建て直し、銀行団に対してもしっかりとした返済計画を提示してパニックを抑えるという判断もあるはずで、それなら(もう遅いですが)3月末に連結対象から外すだけの目的でWHの破産法適用を申請して「オール米国」を敵に回す必要もなかったはずです。

 すべて東芝の現経営陣が「目先」だけにとらわれ、その時々で「安直」な判断をしているため、結果として東芝はますます泥沼にはまり込んでいくことになります。

 その「安直」な半導体事業の売却ですが、確かに複数の買い手がいるため東芝の現経営陣でも「簡単にできる」作業となり、こういう時だけ何が何でもと頑張ってしまいます。

 こういう時こそ前面に出るべき官業(官民ではありません)ファンドの産業革新機構は、最初はKKRに頼って体面だけ保つためだけに巨額資金(注)を提供しようとしていたところ、最近は半導体事業の売却を国際仲裁裁判所に差し止めている(買い叩くための作戦です)ウエスタンデジタル(WD)にその資金を提供しようとしている節操のなさです。

(注)産業革新機構の投資資金は、3000億円の出資金のうち2860億円が政府分(つまり国民負担)で、さらに1兆8000億円の借入れに政府保証がつけられており(つまり国民負担となる可能性があり)、こういう時こそ「オール日本」のために頑張らなければならないはずです。まあ産業革新機構の現在の志賀俊之CEOこそ、日産自動車をルノーに食い尽くされるままに放置した張本人で、そもそも「オール日本」でモノを考えられる人ではありません。

 さらに2005年に「すでにボロボロになっていたWHの民間原子力事業」を英国核燃料会社(BNFL)から日本企業に買収させようと躍起になっていた経産省は、そんな責任など全く忘れて、今度は東芝の半導体事業売却でも指導的立場を維持しようと躍起になっています。
 
 もちろん銀行団は資金回収のために半導体事業を一刻も早く売り飛ばせとの大合唱であり(まあ民間企業なので理解できないわけではありませんが)、東証は何とか自ら引き金(上場廃止)を引かないように優遇措置を次々に繰り出しています。ここまで東証が甘やかせたことも、東芝が経営危機となった理由の1つです。

 その東証は、3月に東芝から再提出された特設注意市場銘柄から抜け出すための改善報告書の審査結果をそろそろ発表しなければなりません。ただ東証は3月に、審査結果が出るまでと東芝を監理ポスト(審査中)に割り当ててしまったため、そこで不合格ならその段階で上場廃止(整理ポスト割り当て)としなければなりません。今ごろ必死に「そうしないための言い訳」を考えているはずです。また甘やかせてしまうわけです。

 かくして東芝現経営陣の当事者意識の決定的欠如と、「オール日本」であるはずの各勢力それぞれの「保身」が相まって、東芝はますます悪い方向に進んで行くことになります。


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■企業 | 2017.05.31

日本郵政と野村不動産

2017年05月24日

日本郵政と野村不動産


 やや時間がたってしまいましたが先々週末(5月12日)の夕方遅く、日本郵政が野村不動産ホールディングス(以下、野村不動産)を買収する検討に入ったと、主要メディアが一斉に報じました。

 本誌はその週明けの5月15日にメルマガ「闇株新聞 プレミアム」で取り上げていましたが、最新状況も加えて解説します。

 日本郵政は2015年に6200億円で買収したオーストラリアの物流会社が、早くも4000億円の減損処理となり、2017年3月期決算は民営後初めてとなる289億円の純損失となりました。

 これは「何でそんな高値で買収したのか?」より以前の問題として、典型的な官製国策会社であり日本国民のために良質なサービスを提供することが(無理ですが)義務であるはずの日本郵政が、何でわざわざ日本国民に全くメリットのないオーストラリアの物流会社などを買収したのかは、もう永久に理解不能です。

 この問題の買収は当時の西室社長が主導されたもので、また西室氏は2005年まで東芝の会長でもありウェスティングハウス買収も主導されていたはずで、どうも海外の問題企業を高値で買収することがお好きなようです。

 そこで7月にも予定されている日本郵政株の追加売り出しを、国民のために少しでも有利に進めるために「必死で考えた結果」が野村不動産の買収であるなら、まだわからないでもありませんが、もちろん違います。

 日本郵政の社長は西室氏が2016年3月に病気で退任したため、ゆうちょ銀行社長だった長門正貢氏が「タナボタ」で昇格していました。長門氏は日本興業銀行の出身ですが、2006年に富士重工副社長に転出していた「傍系」です。

 そこで長門社長は何とか巨額損失の火の粉が降りかからないよう画策し、さらにそれすら利用して総務省出身の高橋亨・日本郵便会長の代表権をはく奪し、(あまり巨額損失と関係のない)石井雅美・かんぽ生命社長らを解任し、しっかりと焼け太ってしまいました。

 野村不動産の買収も、そんな流れの中で出てきたはずです。野村不動産は1957年に野村證券から分離・独立したマンション分譲事業、戸建て分譲事業、法人仲介事業、投資・開発事業を手掛ける不動産会社で、2006年10月に東証1部に上場しています。

 また2017年3月期決算は、売り上げが5696億円、営業利益が772億円、純利益が470億円となかなか好調でした。また日本郵便による買収のニュースが流れる直前の5月12日終値は2028円で、そこで計算した予想ベースのPERは8.8倍、PBRは0.8倍、配当利回りが3.45%と、確かに買収対象とすれば申し分ありません。

 しかし野村不動産とすれば、わざわざ買収される必要は全くありません。ましてやその相手が官製国策会社の日本郵政となれば社風も価値観も全く違い、せっかくの営業力が大きく削がれてしまうためプラスがありません。

 そこで問題の5月12日夕方遅くの報道ですが、これは日本郵政側のリークだったはずです。一般的には報道機関が流すニュースは会社側の正式発表ではないため、インサイダー情報とはなりません。その代わりに報道された会社は「本日の一部報道について」とのIRで「当社が決定したものではない」と公表するもので、確かに日本郵政は当日夜遅くIRしていますが、野村不動産は本日に至るまで無視したままです。

 たぶん日本郵政は野村不動産に買収を持ち掛けたものの、ほとんど相手にされていなかったと考えます。そこで買収を既成事実化するためのリークだったはずです。

 さらに野村不動産の株式は、野村證券グループが3分の1超を保有しています。これは野村證券グループさえ説得すれば経営の主導権を握れるため、7月の日本郵政株の追加売り出しに際して主幹事の座を提供すれば(拒否すれば平幹事にも入れない)、何とかなるだろうということなのでしょう。

 本日(5月23日)の野村不動産の株価は2430円と、5月12日の終値(2028円)から2割近く高止まったままです。ただここのところ新しいニュースが全く出てこず、依然として何の進展もないようです。

 要するに日本郵政による典型的な「勝手買収」であり、普通であればそのまま立ち消えになりますが、そこは強大な官製国策会社の日本郵政であるため、「あっと」驚くような結果となるかもしれません。

 まあ野村證券グループなど野村不動産の株主も、日本郵政がお得意の「高値掴み」をしてくれるなら、それはそれで「あり」なのかもしれませんね。


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■企業 | 2017.05.24

自ら「破滅」に向かっているとしか思えない東芝

2017年05月16日

自ら「破滅」に向かっているとしか思えない東芝


 東芝の迷走が続いていますが、その根本的要因は現経営陣に「生き残るための戦略」が全くなく「その場限りの取り繕い」に終始するため、日に日に自分の首を絞めているとしか思えないところです。本日はそこに絞って解説します。

 東芝は本日(5月15日)昼前、「2016年度通期業績見通しに関するお知らせ」なるIRを発表しました。上場企業は各四半期決算期末から45日以内に決算短信を発表することになっていますが、本来なら期日である本日に東芝はその決算短信も発表できなかったことになります。

 何でも、これ以上PwCあらた監査法人との関係を悪化させたくなかったからだそうですが、まずこれが「奇妙」です。なぜなら決算短信自体は監査法人の「意見」が不要で、本決算の2016年度通期決算(2017年3月期)では、6月末までに監査法人の「意見」が表明された有価証券報告書を財務局に提出すればよく、まだ1か月半もあるからです。

 だいたい東芝は2016年度第3四半期(2016年10~12月期決算)も期日の2月15日から2度にわたり延期し、やっと4月11日に決算短信を発表しましたが、この時も2016年度から監査を担当するPwCあらた監査法人の「意見」が表明されていないまま発表しています。

 通期決算(東芝なら今回の2017年3月期)以外の四半期決算は、決算短信と同時に四半期報告書を財務局に提出する必要があり、それには監査法人の「意見」が必要です。つまり東芝は2016年10~12月期決算では、この四半期報告書が提出できていないまま決算短信だけ発表したことになります。

 だったら本日も決算短信だけ発表してしまえばよかったはずです。決算短信とは迅速な情報開示のために東京証券取引所が提出を求めるものですが、これで決算短信発表のタイミングが難しくなってしまいました。

 いくらこれまで東芝に対しては「寛大な措置」を続けていた東証でも、現在は(決算の遅れが理由ではありませんが)管理銘柄(審査中)に割り当てているため、それだけ東芝は自ら上場廃止に近づいてしまったことになります。

 だいたい東芝は3月29日に米子会社・ウェスティングハウス(以下WH)の破産法適用を申請して無理やり連結決算から外していますが、東芝はその瞬間からWHの損失負担を巡って米国側と「単独」で戦うことが必要となったはずです。

 そういう状態でプライスウォーターハウスクーパース傘下のPwCあらた監査法人が、東芝の意向に沿った決算を承認するはずがありません。WHの損失負担を巡って米国側が不利になる恐れがあるからで、それでPwCあらた監査法人が承認を頑なに拒んでいるはずです。

 つまりこの期に及んでPwCあらた監査法人との関係を悪化させたくないなどと「気を遣っている」段階ではありません。どうせ6月末まで待っても承認されるはずがないため、有価証券報告書も提出できず今度こそ一発退場(上場廃止)となるか、ここでPwCあらた監査法人の要求を丸のみして今後WHの損失を無限に押し付けられるかの「2択」でしかありません。

 どうせなら2017年3月期決算でPwCあらた監査法人を解任し、仮監査法人を選定し(間に合えば6月末の株主総会で正式選任し)、念のために財務局に有価証券報告書の提出期限を1か月延長してもらい(これはたぶん認められます)、7月末までの2か月半で必死に決算処理を完了させるしか「生きる道」はなかったはずです。

 実際にその動きはあったようですが、東芝は4月末に漫然と諦めてしまいPwCあらた監査法人と「心中」することにしてしまいました。だったら余計に本日は決算短信を提出して東証との関係だけでも維持しておくべきだったはずです。決算短信には監査法人の「意見」が不要だからです。

 要するに東芝の現経営陣には、そういった生き残るために必要最低限の戦略もないことになります。

 さらに奇怪なことに、本日IRした「2016年度通期業績見通し」では、4月11日の発表では8300億円になっていたWHに対する親会社保証と貸倒引当金の合計が、何の説明もなく9800億円に「増額」されています。

 そこを記者会見でアナリストに質された平田専務取締役は「いやあ、把握できていませんでしたね」と答えただけだったようです。まるで他人事です。

 さらに本日は、半導体メモリー事業の分社化・売却について、協業先の米ウェスタンデジタルが「差し止め」を国際商業会議所(ICC)の国際仲裁裁判所に申し立てたとも報道されています。

 これも他人事の現経営陣では、ますます泥沼に嵌ってしまうだけとなりそうです。かくして東芝は自ら「破滅」に向かっていくことになります。


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■企業 | 2017.05.16
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