Category : 経済

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どうなる米中貿易戦争?

2018年06月22日

どうなる米中貿易戦争?


 トランプ大統領は6月18日(日本時間翌19日)、新たに2000億ドル規模の中国からの輸入品に対し、10%の(25%ではないようです)追加関税を課すと警告しました。

 これは米国通商法301条に基づき中国の知的財産侵害に対する報復として適用するもので、6月15日には1102品目・500億ドルの中国からの輸入品に25%の制裁関税を上乗せすると発表していますが、その第2弾と考えられます。

 ただその実施については、産業ロボットや電子部品やハイテク製品など818品目・340億ドルについては7月6日から、残る化学品や光ファイバーなど284品目・160億ドルについては一般の意見募集後に発動すると2段階に分けています。

 中国もそれを受けて即座に大豆、牛肉、自動車など米国からの輸入品545品目・340億ドルについて、同じ25%の追加関税を7月6日から発動し、原油、エチレン、医療器具など114品目・160億ドルについても米国と同じタイミングで発動すると発表し、一歩も譲りません。

 トランプ大統領の6月18日の警告は、中国が最初の500億ドルに対抗して即座に同じ金額に対する報復関税を発表したことに対する「報復の報復」の意味合いがあります。

 しかし通商法301条に基づく追加関税は、昨年(2017年)7月頃から選別作業に入っていたはずで、その実施については1年弱かかってやっと545品目・340億ドルが確定しただけです。1品目ごとに膨大な事務作業が必要となるからです。

 だいたい昨年(2017年)1年間で、米国は中国から5054億ドル(モノだけ、以下同じ)を輸入していますが、逆に中国への輸出は1302億ドルしかなく(つまり米国は3752億ドルの対中貿易赤字となります)、仮に2000億ドルが追加されれば中国からの輸入の約半分に追加関税がかかることになります。

 また逆に中国が報復しようとしても米国からの輸入は1302億ドルしかないため、足りません。ちなみに中国が米国から輸入している1302億ドルの内訳は、最大が航空機(160億ドル)、その次が大豆(120億ドル)となっています。

 ここで米国が最初の340億ドルについて発動を約3週間後の7月6日としている理由は、その間に中国からの大幅譲歩を引き出そうと考えているからですが、そのまま時間切れになり本格的な米中貿易戦争に突入することになりそうです。

 ちなみに米国の輸入制限はもう1つあり、拡大通商法232条により安全保障上の問題があるとして米国が輸入する鉄鋼(25%)とアルミニウム(10%)にそれぞれ追加関税を課しています。中国と日本は3月23日の公表時から即日実施となりましたが、猶予されていたEU、カナダ、メキシコも6月1日から実施となったため、それぞれがWTOに提訴しています。

 トランプ大統領は、自動車や自動車部品に対してもこの拡大通商法232条を適用する可能性に言及していますが、1年近い調査期間が必要となるため、すぐに実施というわけではありません。

 また6月20日になって米国は、鉄鋼とアルミニウムのうち代替が難しい日本製品を含む42品目について、追加関税対象から除外しています。

 さてトランプ政権におけるこれら強硬な通商政策は、米国を含む世界の経済や金融市場にどのような影響があるのでしょう?

 そもそも2017年における米国の貿易赤字(モノだけ)は7962億ドルと9年ぶりの大きさです。ちなみに米国のサービス収支は2440億ドルの黒字で、モノとサービスを合わせた米国の貿易収支は5660億ドルの赤字となります。

 米国の貿易赤字といっても、基軸通貨であるドルが相手国(黒字国)に渡るだけで、結局は相手国による米国債の購入や米国への直接投資などを通じて還流しているはずです。やや乱暴な言い方ですが、基軸通貨である米国はいくら貿易赤字が巨額でもドルへの信認が維持されている限り(当面は維持されているはずです)何の問題もないはずです。

 ありえませんが仮に米国が貿易黒字になってしまうと、ドルが世界中から米国に還流するため世界は一転して流動性不足に陥ってしまいます。

 単純に考えれば米国も報復する相手国(とくに中国)も、輸入品価格が自動的に追加関税分だけ上昇するため、かなりのインフレとなって消費が減退するはずです。また制裁関税で競争力が回復した(とくに)米国企業は雇用を拡大するため人件費も上昇することになります。

 つまりどう考えてもマイナスしかない貿易戦争ですが、まだまだ激しくなっていくような気がしています。


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■闇株的見方 » 経済 | 2018.06.22

FRBが予定通り利上げ

2018年06月15日

FRBが予定通り利上げ


 FRB(連邦準備理事会)は6月13日まで開催されていたFOMC(連邦公開市場委員会)で、政策金利であるFF翌日物誘導金利を0.25%引き上げ、1.75~2.0%としました。

 今回の利上げそのものは市場で確実視されていましたが、本年(2018年)における利上げ回数が3回(つまりあと1回)から4回(あと2回)に引き上げられたと伝えられたこともあり、NYダウが119ドル安の25201ドルとなりました。

 FOMCとは、FRB理事7名と、全米に12ある地区連銀総裁からNY連銀総裁を含む5名が交代で投票権を持ち、過半数の賛成で承認されます。ところが現時点におけるFRB理事は、パウエル議長、クォールズ副議長、ブレイナード理事の3名だけで、4名が空席のままです。理事の指名権があるトランプ大統領がグッドフレンド教授ら3名を指名していますが、議会(上院)の承認が遅れており、まだ就任できていません。

 つまり今回の(今までもそうですが)FOMCは3名のFRB理事と5名の地区連銀総裁の合計8名で評決され、今回は全員賛成で利上げとなりました。またFOMCは年8回開催されますが、その後にパウエル議長の記者会見が行われるのは4回(3、6、9、12月)だけで、ここのところ金融政策はこの4回のFOMCで変更されています。

 パウエル議長は今回の記者会見で、年8回のFOMC終了後すべてに記者会見を行うと公表しましたが、それで利上げ回数が増えるわけでもないため、あまり気にする必要はありません。

 ここで今回、本年(2018年)の利上げ回数が3回(つまりあと1回)から4回(あと2回)に引き上げられたとされますが、もちろんパウエル議長が記者会見でそう言ったわけではありません。

 FOMC終了後に、3名のFRB理事に、すべての地区連銀総裁の12名を加えた15名(FRB理事の空席がすべて埋まれば19名となります)による、各年末の政策金利予想を図表化したドット・チャートが公表されます。そこで前回まで年3回と予想していた1名が今回は年4回に変更したため、その中央値が年3回から年4回に動いてしまっただけの話です。これもそれほど気にする必要はありません。

 また来年(2019年)は前回までと同じ年3回の利上げと予想されていますが、この通りとなれば本年末の政策金利は2.25~2.5%、来年末には3.0~3.25となります。

 さてこれを見た(確かに多少はタカ派=引き締め的に見えなくもありませんが)6月13日の金融市場はどのように動いたのでしょう?

 まず米10年国債利回りは一時3.01%まで上昇しましたが、結局は2.96%と前日までとほとんど変わらない水準で終了しました。いつも言うように米国の短期金利(FF金利、短期国債利回り、せいぜい2年国債までの利回りなど)は人(FOMCメンバー)が決定しますが、長期金利(その代表が10年国債利回り)は米国経済に対する市場の見通しを反映するため、それぞれが連動するとは限りません。

 この米国の長短金利差はすでにリーマンショック前の2007年のレベルまで縮小していますが、FRBが予定通りのぺースで来年末まで利上げを継続すれば、当然に米国経済の減速要因となるため長期金利がそれほど上昇するとも思えず、長短金利差が一層縮小してしまうことになります。

 株式市場でも利上げはプラス材料であるため株価が上昇するはずの金融株が、この利鞘(長短金利差)の縮小傾向から収益がそれほど拡大しないと見たのか、軒並み下落しています。

 リーマンショック以降、米国をはじめとする世界各国経済の潜在成長率が逓減しているため、物価がそれほど上昇せず、何よりも長期金利がそれほど上昇していません。

 本誌は米国経済がこの利上げペースについていけず、どこかでFRBは利上げを中断するかペースをスローダウンさせるかの判断が求められると考えます。その時こそ急激なドル安・円高になると考えています。いつも指摘していますが、今後の米10年国債利回りの水準は「とくに注目しておくべき」と考えます。

 その為替市場ですが、発表直後に一時1ドル=110.84円までドル高・円安となりましたが、本日(6月14日)の東京市場では1ドル=110円台前半の動きとなっており、これ以上のドル高になるようには見えません。

 またドルの水準を表すICEドルインデックスも、わずかながら下落しています。

 つまり今回の利上げ直後の各市場の動きを見る限り、予定通りの利上げだったとはいえ、米国経済は利上げを来年末まで継続しなければならないほど過熱しているようには見えません。

 最後にFOMC後の報道を見て「あれっ」と思ったところは、FRBも量的緩和時に大量に買い込んだ米国債やMBSを、Reserve Balances(日銀の当座預金に相当)でファイナンスしていますが、それに対する付利は政策金利の上限が適用されています。つまり今回の利上げでその付利が2.0%になるはずですが、それが何と1.95%と0.05%だけ低くなっています。

 意味がよくわからず、大変に気になっています。こういう細かいところが、あとになって重要な意味があったとわかることがしばしばあるからです。


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■闇株的見方 » 経済 | 2018.06.15

混迷深めるイタリア政局 波乱がありそうなユーロ

2018年05月30日

混迷深めるイタリア政局 波乱がありそうなユーロ


 久々にNY時間終了まで様子を見ていたため、早朝の更新となります。

 3月4日に行われたイタリアの総選挙以降、積極財政策など大衆迎合主義(ポピュリズム)を掲げる「五つ星運動」と、EU懐疑派で移民排斥を(さらにはEU離脱まで)掲げる極右「同盟」が連立政権を目指し、5月23日に一旦は法学者のジュセッペ・コンテ氏が首相候補に指名され組閣に取り掛かっていました。

 イタリアでは上下院議員と各州の代表者の投票によって選ばれる大統領(現在はマッタレッラ氏)が、首相の指名や議会の解散、軍隊の指揮などの権限を持ちますが、コンテ氏を首相に指名したマッタレッラ大統領が「五つ星運動」の推すユーロ懐疑派のパオロ・サボナ氏の財務相指名を拒否し、5月26日に新たにIMF財政局長などを歴任したコッタレッリ氏を新首相行候補に指名しました。

 しかし親EU派で財政再建派でもあるコッタレッリ氏は、「五つ星運動」と「同盟」が多数を占める議会の支持を得られるはずがなく、一気に再選挙となり、積極財政(つまりバラマキ)を掲げる「五つ星運動」と反EU・反移民を掲げる「同盟」がさらに躍進すると予想され、市場はイタリアの放漫財政が進むとの警戒からイタリア10年国債利回りが5月上旬の1.7%台から昨日(5月29日)には3.16%まで上昇しています。

 イタリアの10年国債利回りはギリシャなどの財政危機・金融危機がイタリアやスペインにまで飛び火した2011年には7.7%まで上昇していますが、2015年以降はECBによる量的緩和もあり1~2%で推移していました。

 もともとイタリアの公的債務はGDPの130%にもなる2兆3000億ユーロ(300兆円)もあり、もちろんユーロ圏では断トツの1位で、世界でも4位に位置しています。さらにそのうち7000億ユーロ(90兆円)が非居住者(その大半がドイツなどユーロ圏諸国)の保有となっています。

 あまり知られていませんがユーロ構成国の中央銀行間には「ターゲット2」という決済システムがあり、中央銀行間の資金の過不足を調整しています。この最大の恩恵を受けている国がイタリアで、イタリア中央銀行が「ターゲット2」を通じてドイツ連邦銀行(中央銀行)などから4430億ユーロ(58兆円)も借り入れています。

 もともとユーロを統一通貨とするEUとは、1951年にドイツ、フランス、オランダ、ベルギー、ルクセンブルク、イタリアといった旧フランク王国の6か国で発足したECSC(欧州石炭鉄鋼共同体)が原型で、以降この6か国が中心となってEU拡大・ユーロ導入が行われてきました。

 要するにそんなEUとユーロのオリジナルメンバーであるイタリアで、反ユーロ・放漫財政・反移民・果てはEU離脱まで掲げる政権が再選挙により誕生する可能性が大きくなったわけです。

 その5月29日の世界の金融市場は、当のイタリア株式(MIB指数)が581ポイント(2.85%)安の21350ポイントと、直近の高値となっていた5月7日の24544ポイントから13.0%も下落しています。

 またDAXなど欧州株式も軒並み急落しており、NYダウも391ドル(1.58%)安の24361ドルと「意外に大きく反応」しています。もっとも最近の米国株式市場で最も要注意とされていた長期金利(10年国債利回り)は、5月17日の3.11%から2.78%まで急低下しています。

 為替市場ではもちろんユーロが売られており、対ドルではすでに4月中旬の1ユーロ=1.24ドル台から、5月29日には一時1ユーロ=1.1510ドルまで下落しています。対円でも4月中旬の1ユーロ=133円台から、やはり一時1ユーロ=124.62円まで下落しています。

 円は対ドルでもつれ高しており、本日(5月30日)早朝には、1ドル=108.56円まで円高となっています。

 少し前までは、ユーロの下落は米国長期金利の上昇によるドル高・ユーロ安と考えられていましたが、ここで米国長期金利低下・イタリアの財政問題と「材料」が入れ替わってしまったことになります。

 もう少し長い期間で見てみると、リーマンショック以降のユーロは対ドルで、ギリシャなどの財政危機が何度もあったにもかかわらず1ユーロ=1.2ドルが強固な下値抵抗線となっていました。

 ところがECBが量的緩和に踏み切った2015年1月に「あっさりと」割り込み、2017年1月には1ユーロ=1.034ドルまで下落していました。2017年後半から欧州経済が持ち直しECBの量的緩和の減額・終了が予想されはじめたため、ユーロは2017年9月には1ユーロ=1.2ドルを回復し、2018年2月には一時1ユーロ=1.255ドルまで上昇していました。

 ところでこの1ユーロ=1.2ドルとは、ユーロの取引開始以来の取引中心値でもあり、重要なポイントとなりますが、ここからは次回となります。


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■闇株的見方 » 経済 | 2018.05.30

今度は自動車関連に高額関税をかけると言いだしたトランプ政権

2018年05月25日

今度は自動車関連に高額関税をかけると言いだしたトランプ政権


 トランプ大統領は5月23日、安全保障を理由に自動車や自動車部品に高額の追加関税(25%)を課す輸入制限の検討に入ると発表しました。適用法律は米国国内法である通商拡大法232条で、3月下旬に鉄鋼製品(25%)とアルミニウム(10%)に課した高額関税と同じように、商務省に対して車の輸入が安全保障上の脅威となっているかを調査するように命じました。

 1995年に発足したWTO(世界貿易機関)のルールに抵触している可能性が強いはずですが、WTOも安全保障上の脅威がある場合だけ「例外措置」として認めています。しかしその線引きが曖昧で、トランプのように「先に言ったもの勝ち」となりそうです。

 実際は、カナダ、ブラジル、韓国、EU諸国などはその発動を猶予されており(個別の二国間交渉に持ち込むためです)、中国と日本だけはすでに実施されています。

 トランプ政権の輸入制限は同時期にもう1つ発動されており、中国に知的財産権を侵害されているとして米通商代表部に対して、通商法301条による中国からの5~600億ドルの輸入額となる1300品目に高額関税を課すように命じていますが、トランプは中国の出方によってはさらに1000億ドルの中国からの輸入に高額関税(25%)を課すと発言しています。

 ところでこの通商拡大法232条も、通商法301条も、米国内で約1年かけて調査して発動することになっています。

 したがって今回の自動車及び自動車部品に拡大通商法232条を適用するためにも「最低1年」の調査期間がかかるため、トランプ流の最初に大きく問題を提起して後の通商交渉を有利にする手法となりそうです。

 しかしトランプの通商交渉は、今回の自動車や自動車部品に対する通商拡大法232条の適用も考慮すると(繰り返しですが実施まで最低1年かかるはずですが)、どう考えても中国と日本が「メインターゲット」であるとしか考えられません。

 さらに中国政府はその前日(5月22日)に、7月1日から自動車の輸入関税を25%(トラックは20%)から一律15%に引き下げる妥協案を示したばかりですが、これは中国がどうしても外しておきたい通信機器大手ZTEへの経済制裁の緩和との「セット」と考えられます。

 そこでトランプはすかさず新たな自動車や自動車部品への「安保上の理由」に輸入制限の発動を模索し始めたことになります。

 ところが実際に中国における輸入車に対する関税は25%だけではなく、排気量別の消費税(最大40%)や各種税金が加算されるため、実際の関税は100%を大きくこえているはずです。

 つまり輸入関税だけを25%(トラックは20%)から15%に引き下げても、そのほかの税金が手付かずなら、さらに中国ではベンツなどドイツ車が人気であることも考えると、米国の自動車産業に対しては大きな効果がないはずです。

 だからと言って今回、自動車や自動車部品に対する高額関税による輸入制限を発表したわけではないはずですが、今回の措置は(繰り返しですが仮に適用となっても1年ほど先の話です)、モロに日本経済を直撃することになります。つまり同盟国であるはずの日本も、通商問題に関して言えば中国と全く同列に考えられていることになります。

 とくに日本の自動車産業は、部品から完成車まで大変に「裾野」が広い産業であり、日本経済全体に対する悪影響は計り知れません。

 本日(5月24日)の株式市場では、とくに部品を含む自動車関連銘柄が軒並み下落しており、日経平均も252円安の22437円と続落しました。

 さてここからの日本は、米国に遠慮して手をこまねいているだけで済むはずがありません。東アジアの安全保障については、金正恩が予想通りゴネ始めましたが、注)結局のところ米朝首脳会談は開催されるはずで(そうでなければ金一族の海外での秘匿財産が経済制裁によるドル決済停止で使えなくなってしまうからです)、次の主要テーマは通商問題になることは間違いありません。

 通商問題については、日本は中国と同等の最大ターゲットとなっていることは忘れてはなりません。それでは具体的にどうすればいいのか?ですが、ここはまだ時間があるためじっくりと考えてみる必要があります。


注)この記事を書き終わったあとに、米朝首脳会談が中止となったという報道が流れていますがどうなんでしょう。


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■闇株的見方 » 経済 | 2018.05.25

米国が利上げを継続する「本当の」弊害

2018年05月23日

米国が利上げを継続する「本当の」弊害


 FRBは3月のFOMCでも政策金利であるFF翌日物誘導金利を0.25%引き上げて1.5~1.75%としました。年内にあと2回、来年(2019年)も2~3回の利上げがあると予想されています。

 仮に来年も3回の利上げがあるとすれば、来年末の政策金利は2.75~3.0%になります。

 リーマンショック前である2006年6月~2007年8月の政策金利は上限が5.25%だったので、(3%くらいになっても)たいしたことがないだろうと考えられているようですが、実はそうでもありません。

 米国に限らず世界的に成長率、インフレ率が趨勢的に低下しているため、米国経済と言えども上限が3.0%の政策金利には耐えられないはずで、早晩(早ければ本年後半にも)利上げペースのスローダウンが囁かれるようになると考えます。

 たとえば格付けも流動性も価格変動リスクもほとんど心配がない米国TB3カ月(短期国債)の利回りは直近で1.92%となっており、これはリーマンショック直前の2008年以来の水準です。また直近のS&P500の配当利回りも1.9%ほどで、わずかですがTB3カ月の利回りが上回っています。これも2008年以来のことです。

 本誌はよく短期債利回りは金融政策を反映し、長期債利回りはその時点における米国経済への市場見通しを反映すると書きますが、その直近の米国10年国債利回りは3.06%台となっています。しかしリーマンショック後の最高利回りが2010年4月の3.98%で、直近の利回りよりまだかなり高くなっています。

 この2010年4月とは、FRBが大規模な量的緩和(QE1)を進めていた時期で、市場では量的緩和のおかげで米国経済が良くなるとの予想(期待)が支配的だった時期です。

 トランプ政権が昨年末に大型減税を打ち出し、米国経済にはかなりの恩恵があると期待されていましたが、実際に発表された2018年1~3月の実質GDPは前期比年率換算2.3%しかなく、2017年10~12月期の年率換算2.9%増から減速していました。とくに雇用環境がよくなっているにもかかわらず所得が伸びないため、個人消費の低迷が足を引っ張っていました。

 市場では3%台に乗せている長期金利(10年国債利回り)を心配する声が大きくなっていますが、これは米国経済に対する市場心理を反映しているため、さすがに大型減税の効果がそのうち出てくるだろうと楽観的な見方がやや多いだけと考えます。

 つまり現時点における米国10年国債利回りの上昇はそれほど心配する必要がなく、たぶん米国経済の減速を示す経済指標が続けば、10年国債利回りもまた下落するはずです。リーマンショック直前の水準に到達している短期金利(TB3カ月の利回り)は、FRBが利上げを継続している間は「ずーっと」上昇を続けるわけで、実はこの影響が徐々に株式市場にも出てきています。

 米国企業の2018年1~3月期の企業業績は、2017年10~12月期より約10%上昇していますが、足元ではPERが16倍台とNYダウが史上最高値を付けた本年1月下旬時点の18倍台から低下しており、結果的に最近のNYダウの上昇スピードを弱めています。

 NYダウは直近安値となった3月23日の23533ドル(終値、以下同じ)から、5月21日の25013ドルまで6.3%しか上昇しておらず、同じ3月23日に20617円の安値を付けた日経平均が5月22日の22960円まで11.3%も上昇しています。

 確かに日本企業の2018年3月期決算も好調となっていますが、この日米株価の3月下旬からの上昇率の差は、日本の短期国債利回りが相変わらずマイナスで、米国短期債(TB3カ月)利回りがリーマンショック直前の水準に届いていることであるはずです。

 つまりFRBがこのまま利上げを続けていくと、米国経済の足を引っ張るだけでなく、またドルの水準を押し上げて米国企業の業績を悪化させるだけでなく、何よりも株式市場から資金が(短期債だけに向かうというわけではありませんが)引き揚げられる要因となってしまいます。

 またベネズエラ、アルゼンチン、トルコ、インドネシア、ブラジルといった順番に新興国から外貨(ドル)が流出して利上げに追い込まれる国が多くなっていますが、それは米国長期金利の上昇というより、米国短期金利がFRBの利上げ継続で上昇している影響の方が大きいと感じます。

 その辺から早晩(早ければ本年後半にも)FRBの利上げペース減速が囁かれることになり、今度こそかなり大きな円高圧力になると考えます。


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■闇株的見方 » 経済 | 2018.05.23
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