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いよいよ半導体事業を売却してしまう東芝(追加記事あり)

2017年08月31日

いよいよ半導体事業を売却してしまう東芝(追加記事あり)


 東芝の半導体事業売却については、どうも都合の良いところだけが報道されているようですが、それでも話がまとまりかけていることは事実のようです。

 その最新の報道では東芝の半導体事業会社の買収資金として、1兆円前後を出資の形でKKR、産業革新機構、政策投資銀行が主に引き受け、日本勢が議決権ベースの過半数を確保するとなっています。

 またWDは1500億円を拠出するものの、当初は議決権のない転換社債や優先株の引き受けで「調整中」のようで、何と東芝自身も1~2000億円を出資して影響力を残すそうです。

 そして7000億円を主力銀行が融資し、総額を2兆円とするようですが、これだけだと「何が何だか」わかりません。そこで少しだけ推測を入れて、この「からくり」を解説します。

 まず東芝は2017年3月末で5529億円の債務超過となっており、これを2018年3月末までに解消しなければ上場廃止となります。ここでは上場廃止を避けるためだけに(パニックとなっている銀行団を鎮めるためだけにも)半導体事業を売却してしまうことの是非は論じないことにします。

 東芝が子会社化した半導体事業の帳簿価格は7000億円であるため、今期の期間損益をゼロとすれば、単純に7000億円を5529億円上回る価格で売却すればいいはずです。しかし8月25日付け「まだまだ波乱がありそうな東芝の半導体事業売却」で懸念した通り、東芝には税務上相殺できる累積赤字がないため、仮に2兆円で売却して1兆3000億円の売却益が出ても5000億円ほどの税金がかかり、自己資本は8000億円増えるだけのようです。

 ここで支払った5000億円の税金は、仮に今期中にウェスティングハウスの法的整理が完了して日本の税務当局が税務上も損失と認めれば相殺できて還付されるような気がしますが、実際問題としては難しく「支払いっぱなし」となってしまうはずです。

 だから最初から「2兆円ありき」となっているわけですが、そうするとその2兆円は半導体事業会社の株式購入代金(つまり出資金)として払い込まれなければなりません。

 今回も(たぶん)KKRが主導して買収のための特別目的会社を設立するはずですが、そこから払い込まれる株式購入代金は(本誌の推測を入れて)KKRが4000億円、産業革新機構と政策投資銀行が3000億円ずつ、WDが(優先株であればですが)1500億円、それに東芝が(いったん全株売却してその価格で再取得するしかありませんが)1500億円としても、最大1兆3000億円にしかなりません。

 主力銀行が融資する(といっても半導体事業の売却代金で回収した分を折り返すだけですが)7000億円は、特別目的会社に貸し付けられるため、その7000億円も「誰かの出資分」として合計2兆円を株式購入代金(つまり出資金)として払い込まなければならないはずです。

 何度も書いていることですが、買収が完了するとこの特別目的会社は被買収会社(つまり東芝の半導体事業会社)と合併させるため、半導体事業会社はこれから人件費も設備投資もケチり、自らを買収するために使われた7000億円もの負債を最優先に返済しなければなりません。

 それでは半導体事業を買収するために払い込んだ(出資した)2兆円は(というより近い将来に新規上場した時にもっと増えているはずの株式価値は)、いったい「誰のもの」となるのでしょう?

 先ほど考えた通り、実際の出資のために払い込まれる資金は最大1兆3000億円なので、「誰かが」7000億円の出資分を(実際は近い将来にもっと増えるはずの7000億円分の株式価値を)タダで貰ってしまうことになります。

 「それは出資者全員で案分するのだろう?」

 その可能性も1%くらいはありますが、KKRの正体は世界最大のLBOファンドであり、このLはLeverage(レバレッジ)のLです。つまりLBOファンドとは、そもそも自分の出資分をはるかに上回る(レバレッジがかかった)株式価値を確保しないと出資しません。つまりKKRだけが「ぼろ儲け」する構造になっていると考えておくべきです。

 だから日米韓連合にも同じ(格はだいぶ落ちますが)LBOファンドのベインキャピタルが食いついており、今回もWDを抱き込んでもっと「えげつない」KKRが出動してきたわけです。そのKKRが産業革新機構や政策投資銀行と同じ利益率を求めてわざわざ出動するはずがありません。

 「日本勢が議決権の過半数を持つのでは?」それはあくまでも当初の議決権だけの話で、KKRも当初は優先株を取り混ぜて議決権を抑えるはずですが、売却時には普通株に転換してしまいます。

 たぶんKKRは、1500億円を出資する(当初は優先株の)WDにもこの「ぼろ儲け」を配分するはずですが、当初の議決権の過半数確保だけでメンツが守られたと喜んでいる日本勢には配分されるはずがありません。

 この辺を頭に入れて今後の報道を読んでください。

 繰り返しですが産業革新機構と政策投資銀行がこの予定している3000億円ずつで、東芝本体の第三者割当増資を引き受ければ、半導体事業など売却しなくても債務超過は解消されます。また2017年4~6月期の半導体事業は903億円の営業利益が上がっており、これはこの期間の東芝全体の営業利益の93%に相当しています。

 でも残念ながら東芝の半導体事業売却は、もう止まらないようです。


(以下、追加記事です)

 この状態でも東芝は、8月30日になってWDに独占交渉権を与えて9月中に契約締結を目指すことを8月31日の取締役会に諮ると報道されています。銀行団が最もパニックになっているようで(東芝の経営陣はすでに当事者意識を失っています)、どうも銀行団サイドから東芝の背中を押すためのリーク記事のようです。

 主力行はすでに半導体事業会社の株式も担保で確保しているはずなので、下位行だけが騒いでいるのかもしれませんが、それで本日の記事にあるような方法でも「何が何でも」売却してしまおうとしていることになります。


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コメント
まだわかりませんよ!

東芝半導体売却、日米韓連合にアップルが参加 WDとの合意見送り
https://jp.reuters.com/article/toshiba-apple-idJPKCN1BA1C9
こりゃ、面白いな。アップル可愛いな。
まさか、こんな局面でアップルが参上してくるとは!
アップルが東芝の半導体事業へのテコ入れを検討するなんて、想像もつかなかった。さすがだね。懐の深さを感じます。
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