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米国が利上げを継続する「本当の」弊害

2018年05月23日

米国が利上げを継続する「本当の」弊害


 FRBは3月のFOMCでも政策金利であるFF翌日物誘導金利を0.25%引き上げて1.5~1.75%としました。年内にあと2回、来年(2019年)も2~3回の利上げがあると予想されています。

 仮に来年も3回の利上げがあるとすれば、来年末の政策金利は2.75~3.0%になります。

 リーマンショック前である2006年6月~2007年8月の政策金利は上限が5.25%だったので、(3%くらいになっても)たいしたことがないだろうと考えられているようですが、実はそうでもありません。

 米国に限らず世界的に成長率、インフレ率が趨勢的に低下しているため、米国経済と言えども上限が3.0%の政策金利には耐えられないはずで、早晩(早ければ本年後半にも)利上げペースのスローダウンが囁かれるようになると考えます。

 たとえば格付けも流動性も価格変動リスクもほとんど心配がない米国TB3カ月(短期国債)の利回りは直近で1.92%となっており、これはリーマンショック直前の2008年以来の水準です。また直近のS&P500の配当利回りも1.9%ほどで、わずかですがTB3カ月の利回りが上回っています。これも2008年以来のことです。

 本誌はよく短期債利回りは金融政策を反映し、長期債利回りはその時点における米国経済への市場見通しを反映すると書きますが、その直近の米国10年国債利回りは3.06%台となっています。しかしリーマンショック後の最高利回りが2010年4月の3.98%で、直近の利回りよりまだかなり高くなっています。

 この2010年4月とは、FRBが大規模な量的緩和(QE1)を進めていた時期で、市場では量的緩和のおかげで米国経済が良くなるとの予想(期待)が支配的だった時期です。

 トランプ政権が昨年末に大型減税を打ち出し、米国経済にはかなりの恩恵があると期待されていましたが、実際に発表された2018年1~3月の実質GDPは前期比年率換算2.3%しかなく、2017年10~12月期の年率換算2.9%増から減速していました。とくに雇用環境がよくなっているにもかかわらず所得が伸びないため、個人消費の低迷が足を引っ張っていました。

 市場では3%台に乗せている長期金利(10年国債利回り)を心配する声が大きくなっていますが、これは米国経済に対する市場心理を反映しているため、さすがに大型減税の効果がそのうち出てくるだろうと楽観的な見方がやや多いだけと考えます。

 つまり現時点における米国10年国債利回りの上昇はそれほど心配する必要がなく、たぶん米国経済の減速を示す経済指標が続けば、10年国債利回りもまた下落するはずです。リーマンショック直前の水準に到達している短期金利(TB3カ月の利回り)は、FRBが利上げを継続している間は「ずーっと」上昇を続けるわけで、実はこの影響が徐々に株式市場にも出てきています。

 米国企業の2018年1~3月期の企業業績は、2017年10~12月期より約10%上昇していますが、足元ではPERが16倍台とNYダウが史上最高値を付けた本年1月下旬時点の18倍台から低下しており、結果的に最近のNYダウの上昇スピードを弱めています。

 NYダウは直近安値となった3月23日の23533ドル(終値、以下同じ)から、5月21日の25013ドルまで6.3%しか上昇しておらず、同じ3月23日に20617円の安値を付けた日経平均が5月22日の22960円まで11.3%も上昇しています。

 確かに日本企業の2018年3月期決算も好調となっていますが、この日米株価の3月下旬からの上昇率の差は、日本の短期国債利回りが相変わらずマイナスで、米国短期債(TB3カ月)利回りがリーマンショック直前の水準に届いていることであるはずです。

 つまりFRBがこのまま利上げを続けていくと、米国経済の足を引っ張るだけでなく、またドルの水準を押し上げて米国企業の業績を悪化させるだけでなく、何よりも株式市場から資金が(短期債だけに向かうというわけではありませんが)引き揚げられる要因となってしまいます。

 またベネズエラ、アルゼンチン、トルコ、インドネシア、ブラジルといった順番に新興国から外貨(ドル)が流出して利上げに追い込まれる国が多くなっていますが、それは米国長期金利の上昇というより、米国短期金利がFRBの利上げ継続で上昇している影響の方が大きいと感じます。

 その辺から早晩(早ければ本年後半にも)FRBの利上げペース減速が囁かれることになり、今度こそかなり大きな円高圧力になると考えます。


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